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VALENCIA. Ahora que ha disminuido la presión de los mercados financieros sobre los países de la periferia europea y las primas de riesgo se han estrechado, el ingrediente necesario para la recuperación es lograr niveles de crecimiento sanos y sostenidos. ¿Cuál es ese nivel? Para la zona euro en su conjunto una media del 2.5% (descontada la inflación), generalmente más elevado en la periferia y más bajo en los países centrales.

Sin embargo, la economía de la eurozona se encuentra estancada: el crecimiento durante el último semestre fue de un 0.2% de media, con Francia estancada y Alemania e Italia, con ligeros retrocesos. Sabemos que España es uno de los que más crece, con un modesto 0.6%. Las razones de este estancamiento son varias: además de los factores externos, relacionados con la inestabilidad internacional, la zona euro se encuentra sobreendeudada, tanto el sector público como el privado. En una colaboración anterior en Valencia Plaza hablé de los problemas que el exceso de deuda puede generar en los países Europeos.

Desde el inicio de la unión monetaria, un número no despreciable de países de la zona euro llegaron a ella con importantes volúmenes acumulados de deuda (lo que se conoce como la "deuda heredada") que fueron "acomodados" al cumplimiento del criterio correspondiente de Maastricht. En realidad, aunque se exigía un máximo de deuda pública del 60% del PIB, se admitió a países con mayor deuda siempre que estuvieran en proceso de reducirla.

La creencia implícita fue que los países desarrollados pueden soportar mayores niveles de deuda pública sin que se ponga en cuestión la sostenibilidad de ésta o, al menos, sin que se llegue al impago (salvo en circunstancias extremas, como en el caso de Alemania tras la I Guerra Mundial). Así, en el Gráfico 1 puede observarse que tanto los países emergentes europeos como los países de América Latina, muchos de ellos, sometidos a crisis de deuda en décadas anteriores, no superan el umbral del 60% del PIB, para evitar turbulencias en los mercados internacionales.

En el caso europeo, al comienzo de la crisis, se pensó que existía margen para la política fiscal contracíclica. Sin embargo, los límites que plantea una unión monetaria hacen que, en la práctica, al no poder controlar la moneda en la que se endeudan, los países de la eurozona aumentan su vulnerabilidad y acaben siendo considerados por los mercados como "países emergentes" de forma similar a los países en desarrollo que se suelen endeudar en moneda extranjera.

Porque, en realidad, en la zona euro, ninguno de los países puede utilizar la inflación como mecanismo de reducción de deuda, ya que la política monetaria no está en las manos de las autoridades nacionales. Esto explica, entre otras cosas, que todos los países de la eurozona que han superado el 80% en la ratio deuda/PIB hayan sufrido tensiones importantes.

Lo que hace que, desde la propia UE, se esté buscando una salida al exceso de endeudamiento, es el reconocimiento de que parte de esta deuda (la generada durante los años de crisis) sea atribuible a fallos en el diseño institucional de la zona euro.

La reestructuración de la deuda puede ser una medida adecuada no porque los países europeos vayan a quebrar, sino porque alcanzado un cierto nivel, frena el crecimiento. Reinhart y Rogoff en 2010, situaron dicho umbral en el 90% del PIB para los países desarrollados: superar este nivel reduciría la tasa de crecimiento en un punto porcentual por año.

Como estos elevados niveles de deuda suelen persistir muchos años (décadas) el impacto puede llegar a ser enorme (un PIB 15-20% más bajo). Aunque los resultados de Reinhart y Rogoff han sido polémicos, otros autores coinciden con ellos en que la horquilla estaría entre un 80 y un 100%. El ejemplo de Japón (cuya deuda es hoy en día el 200% del PIB) es paradigmático, pues lleva veinte años estancado. Algo similar ha ocurrido en Italia.

Sin embargo, la fragilidad inherente a la Eurozona nos situaría en la categoría de países emergentes, para los cuales el umbral puede bajar hasta el 60% del PIB. Si éste es el caso, para estabilizar a los países europeos se requeriría una reestructuración sustancial de la deuda.

Pero, ¿de qué forma la deuda pública puede influir sobre el crecimiento a largo plazo? En primer lugar, las subidas de impuestos necesarias para pagar el servicio de un alto nivel de deuda pública puede desplazar la inversión privada, reduciendo la renta y el ahorro disponible. En segundo lugar, elevados niveles de endeudamiento impulsan al alza los tipos a largo plazo de la deuda soberana, ya que el riesgo de impago también se incrementa. Unos tipos de interés a largo elevados reducen la inversión pública productiva y, lo que es más importante, desplazan la inversión privada al elevar el coste del capital. Una reducción de inversión en I+D conducirá a efectos negativos a largo plazo sobre el crecimiento.

Dada la situación de la economía española existe temor de que los altos niveles de endeudamiento puedan dañar el crecimiento económico, prolongando el periodo temporal de salida de la crisis y generando un estancamiento de la economía. Más aún, para reducir la deuda pública al ritmo que exige la nueva gobernanza económica de la UE, la deuda que exceda el 60% del PIB debe reducirse a un ritmo del 5% anual.

En el caso español, con un volumen de deuda del 100%, dicho exceso es de un 40%, por lo que habría que reducirla un 2% cada año durante los próximos 20 años o, lo que es lo mismo, 20.000 millones de euros al año. Y España no es el único país con problemas. En el gráfico 2 se muestra la situación en 2013 y las previsiones de la Comisión Europea para 2015. De los 18 miembros de la UME, 13 sobrepasan el 60% y lo seguirán haciendo después de 2015, y 6 de éstos habrán empeorado su situación, entre ellos España.

Es el momento de buscar opciones y discutir el tema. Es necesario encontrar fórmulas para reducir el sobreendeudamiento dentro de la eurozona. Va en el interés de todos los socios, tanto deudores como acreedores. Los países periféricos de la zona euro no son, en realidad, economías emergentes, pero ahora mismo siguen siendo tan vulnerables como ellos y pueden arrastrar a sus socios. Es la hora de un nuevo pacto en Europa, es la hora del crecimiento.